TOP ส่อฟื้นแรง! กำไรไตรมาส 1/68 พุ่งรับสต๊อกน้ำมันหนุน

ความเคลื่อนไหวของราคาหุ้น "บริษัท ไทยออยล์ จำกัด (มหาชน) หรือ TOP" ปิดการซื้อขายเช้าวันนี้ (24 เม.ย.68) อยู่ที่ 24.60 บาท ลดลง 0.20 บาท คิดเป็น -0.81% มูลค่าการซื้อขาย 152.56 ล้านบาท ราคาขึ้นสูงสุด 24.90 บาท และลดลงต่ำสุด 24.40 บาท

นางสาวนารี อภิเศวตกานต์ นักวิเคราะห์การลงทุนปัจจัยพื้นฐาน บล.ลิเบอเรเตอร์ กล่าวว่า แนวโน้มผลการดำเนินงานไตรมาส 1/2568 ของ "บริษัท ไทยออยล์ จำกัด (มหาชน) หรือ TOP" คาดกำไรสุทธิยังดีต่อ แม้ธุรกิจหลักจะหดตัวจากไตรมาสก่อนหน้าตามสเปรดที่ลดลง แต่มีรายการพิเศษเข้ามาทำให้ยังมีกำไรต่อเนื่อง

โดย "กลุ่มโรงกลั่น" ใช้กำลังการผลิต 113% ทรงตัวจากไตรมาสก่อน แต่ส่วนต่างราคาน้ำมันสำเร็จรูปทุกผลิตภัณฑ์หดตัวลงจากไตรมาสก่อน ประกอบกับ Crude Premium เพิ่มขึ้นราว 0.2 เหรียญทำให้ GRM หดตัวจาก 5.1 เหรียญต่อบาร์เรล เหลือ 3.4 เหรียญต่อบาร์เรล
 
"กลุ่มอะโรเมติกส์" กลุ่ม TPX ใช้กำลังการผลิต 79% ส่วน LAB ใช้กำลังการผลิต 120% แต่จากส่วนต่างราคา BZ ลดลงทำให้ GIM ทรงตัวที่ 1 เหรียญต่อบาร์เรล 

"กลุ่ม Lube base" จากส่วนต่างราคาทั้ง 500SN และ Bitumen ที่ลดลงจากอุปสงค์ที่อ่อนแอทำให้ GIM ลดลงเล็กน้อยเหนือ 0.9 เหรียญ จาก 1.1 เหรียญต่อบาร์เรล

จากส่วนต่างราคาที่ลดลงส่งผลให้ Market GIM 3 กลุ่มนี้ลดลงเหลือ 5.3 เหรียญ จาก 7.1 เหรียญ ขณะที่ต้นทุนคาดลดลงจาก 2.7 เหรียญเป็น 2.0 เหรียญต่อบาร์เรล จากปกติ 4 ไตรมาสจะมีค่าใช้จ่ายมากกว่าปกติ

คาดกำไรปกติ 1,814 ล้านบาท หดตัวจากไตรมาสก่อน จากธุรกิจหลักที่ลดลงแต่คาดมีรายการพิเศษสุทธิ 1,518 ล้านบาท ประกอบด้วยกำไรสต็อก 1,138 ล้านบาท, โอนกลับสินค้า (NRV) 80 ล้านบาท, กำไรจากการป้องกันความเสี่ยง 200 ล้านบาท, กำไรจากอัตราแลกเปลี่ยน 30 ล้านบาท และกำไรจากซื้อคืนหุ้นกู้ 150 ล้านบาท ส่งผลให้บรรทัดสุดท้าย ฝ่ายวิเคราะห์คาดกำไรสุทธิที่ 3,412 ล้านบาท ขยายตัว 33% จากไตรมาสก่อน

“แนวโน้มการดำเนินงานไตรมาส 1/68 ยังดีหากเทียบกับกลุ่ม ขณะที่ไตรมาส 2/68 คาดทรงตัวแต่อาจมีรายการพิเศษมากดดันให้หดตัวแรง ส่วนประเด็นภาษีคาดจะส่งผลกระทบทางอ้อมต่อ TOP มากกว่าเป็นปัจจัยที่ต้องติดตาม จากแนวโน้มการดำเนินงานยังทำได้ดีกว่ากลุ่มทำให้ยังพอเก็งกำไรสำหรับงบได้ อย่างไรก็ตาม ประเด็นลบๆที่มีเข้ามายังกดดันต่อการฟื้นตัวของราคาหุ้นให้ปรับขึ้นได้จำกัด คงเหมาะกับการเล่นสั้นตามรอบของ GRM ที่ฟื้นตัว,ราคาน้ำมันที่เร่งตัวขึ้น และหากมีความชัดเจนเรื่องโครงการ CFP”

กำไรสต๊อกน้ำมันหนุน Q1/68

ฝ่ายวิจัย บล.เอเซีย พลัส แนะนำ Neutral ราคาเป้าหมาย 41 บาท คาดกำไรสุทธิงวดไตรมาส 1/68 จะอยู่ราว 3.4 พันล้านบาท เพิ่มขึ้น 24.1% จากไตรมาสก่อนหน้า จากรายการพิเศษที่สุทธิในงวดนี้เป็นรายได้รวมเพิ่มขึ้นมาอยู่ราว 1.4 พันล้านบาท จาก 209 ล้านบาทในงวดก่อนหน้า ถึงแม้กำไรจากการดำเนินงานปกติในงวดนี้จะปรับตัวลดลงราว 19.1% จากไตรมาสก่อนมาอยู่ราว 2.1 พันล้านบาท

ส่วนรายการพิเศษนั้นรับผลบวกหลักมาจากการบันทึกกลับเป็นกำไรจากสต๊อกน้ำมันรวม NRVที่คาดจะอยู่ราว 1.3 พันล้านบาท เทียบกับงวดก่อนหน้าที่บันทึกเป็นขาดทุนจากสต๊อกน้ำมันรวม NRV 95 ล้านบาท รวมถึงในงวดนี้มีการบันทึกกำไรจากการซื้อคืนหุ้นกู้ราว 150 ล้าน บาท อีกทั้งคาดจะบันทึกกลับเป็นกำไรจากอัตราแลกเปลี่ยนราว 30 ล้านบาท จากงวดก่อนหน้าที่ บันทึกขาดทุนจากอัตราแลกเปลี่ยน 487 ล้านบาท ตามค่าเงินบาทที่แข็งค่าขึ้น ขณะที่คาดจะบันทึก กำไรจาก Hedging ในมูลค่าใกล้เคียงงวดก่อนหน้าที่ราว 224 ล้านบาท

แนวโน้มกำไรจากการดำเนินงานปกติในงวดไตรมาส 1/68 คาดจะปรับตัวลดลง 19.1% อยู่ที่ 2.1 พันล้านบาท จากธุรกิจโรงกลั่นที่มีผลการดำเนินงานย่ำแย่ลงจากงวดก่อนหน้าตามค่าการกลั่น (Market GRM)คาดจะปรับตัวลดลงมาอยู่ราว 3.4 จาก 5.1 เหรียญฯต่อบาร์เรลในงวดก่อนหน้า ตามการปรับตัวลดลงของ product spread ของน้ำมัน สำเร็จรูปผลิตภัณฑ์ทุกกลุ่มทั้ง Jet และ Diesel สัดส่วนราว 55% ของผลิตภัณฑ์น้ำมันสำเร็จรูป ของ TOP ที่ Spread ลดลงมาอยู่ราว 13.2 จาก 14.8 เหรียญฯต่อบาร์เรล ในงวดไตรมาส 4/67

รวมถึง Spread ULG95 ลดลงมาอยู่ที่ 7.7 จาก 11.4 เหรียญฯต่อบาร์เรล และ Spread LSFO ที่ลดลงมา อยู่ที่ 1.1 จาก 6.1 เหรียญฯต่อบาร์เรล นอกจากนี้ GRM ที่ลดลงในงวดนี้ยังได้ผลลบจาก Crude premium ที่ปรับตัวเพิ่มขึ้นมาอยู่ที่ 1.8 จาก 1.6 เหรียญฯต่อบาร์เรล ในงวดก่อนหน้า ขณะที่คาด Utilization rate ของโรงกลั่นจะยังอยู่ในระดับสูงใกล้เคียงกับงวดก่อนหน้าที่113%

นอกจากนี้ในไตรมาส 1/68 คาดกำไรปกติที่ลดลงได้รับแรงกดดันจากผลการดำเนินงานของธุรกิจน้ำมันหล่อลื่น(TLB)ที่ส่วนแบ่งกำไรคาดจะปรับลดลงมาอยู่ราว1.0 จาก 1.1เหรียญฯต่อบาร์เรล ในงวดก่อนหน้า ซึ่งเป็นไปตาม spread น้ำมันหล่อลื่น 500SN(สัดส่วน 25%)ที่ลดลงมาอยู่ที่ 543.3 จาก 568 เหรียญฯต่อตัน และ spread บิทูเมน (สัดส่วน 40%) ที่ติดลบเพิ่มขึ้นมาอยู่ที่ -48.6 จาก -3.5เหรียญต่อตัน ในงวดก่อนหน้า ขณะที่ Utilization rate คาดจะทรงตัวที่ราว 83%

ส่วนธุรกิจอะโรเมติกส์(TPX)รวม LAB ไตรมาส 1/68 คาด contribution จะทรงตัวจากงวดก่อนหน้าที่ราว 1 เหรียญฯต่อบาร์เรล ยังคงได้รับปัจจัยหนุนจาก Spread ผลิตภัณฑ์(Px-ULG95)ที่ปรับตัวเพิ่มขึ้นมาอยู่ราว 141.3 จาก 116.8 เหรียญฯต่อตัน ตามต้นทุน feedstock ULG95 ที่ปรับตัวลดลงมีนัยฯ ถึงแม้ Spread ผลิตภัณฑ์ Bz จะปรับตัวลดลงมาอยู่ราว 155.2 จาก 174.6 เหรียญฯต่อตัน ในงวดก่อนหน้า ซึ่งเป็นไปตามเศรษฐกิจในประเทศจีนที่ยังอ่อนแอ ทำให้ไม่มีช่วง high season ของการใช้ผลิตภัณฑ์เกิดขึ้น ขณะที่ Utilization rate ทรงตัวใกล้เคียงกับงวดก่อนหน้าที่ราว 79% นอกจากนี้ยังได้รับปัจจัยบวกจากธุรกิจ LAB (ธุรกิจผลิตสารตั้งต้นสำหรับผลิตสารทำความสะอาด) ที่สร้างกำไรในระดับที่ดีโดย spread ปรับตัวเพิ่มขึ้นมาอยู่ที่ 694.1 จาก 655.3เหรียญฯต่อ ตัน และ Utilization rate ใกล้เคียงกับงวดก่อนหน้าที่ 123%

โดยรวมแล้วคาด Market GIM (Gross Integrated Margin) ในไตรมาส 1/68 จะปรับตัวลดลงมาอยู่ ราว 5.4 จาก 7.1 เหรียญฯต่อบาร์เรลในงวดก่อนหน้า โดยรวมแล้วคาดผลการดำเนินงานปกติไตรมาส 1/68 คิดเป็น 25.4% ของประมาณการทั้งปี 2568 ที่ฝ่ายวิจัยประเมินไว้

ธุรกิจโรงกลั่นกดกำไรโค้ง 2/68

เบื้องต้นฝ่ายวิจัยยังคงประมาณการผลการดำเนินงานทั้งปี 68 ภายใต้สมมติฐานหลัก GRM เฉลี่ยของ TOP ทั้งปีที่ 5.5 เหรียญฯต่อบาร์เรล ใกล้เคียงกับปี 2567 และ spread กลุ่มอะโรเมติกส์ และน้ำมันหล่อลื่นใกล้เคียงกับปี 67 แต่ในส่วนของ Utilization rate ปี 2568 กำหนดให้ปรับตัว ลดลงเหลือราว 103% จากปี 2567 อยู่ที่ 110% เนื่องจากในปี 68 มีแผนหยุดซ่อมบำรุงครั้งใหญ่ ของหน่วยกลั่นหลัก CDU3 กำลังการผลิต 1.8 แสนบาร์เรลต่อวัน เป็นระยะเวลา 30 วัน ในงวดไตรมาส 3/68 โดย Utilization rate ของงวดไตรมาส 3/68 คาดจะลดลงเหลือราว 98% ส่งผลให้คาดการณ์กำไร สุทธิปี 68 คาดจะปรับตัวลดลง 16.4% จากปีก่อนมาอยู่ราว 8.1 พันล้านบาท

ทั้งนี้คาดแนวโน้มกำไรจากการดำเนินงานปกติงวดไตรมาส 2/68 มีโอกาสอ่อนตัวลงจากไตรมาสก่อนหน้า หากอิงค่าการกลั่นอ้างอิงตลาดสิงคโปร์ 2QTD68 จะพบว่าเฉลี่ยอยู่ราว 3.1เหรียญฯต่อบาร์เรล ลดลงจาก ค่าเฉลี่ยในงวดไตรมาส 1/68 ที่ 3.2 เหรียญฯต่อบาร์เรล อีกทั้งคาดจะได้รับผลลบจาก crude premium ที่ในปัจจุบันปรับตัวเพิ่มขึ้นมาอยู่ที่ 2.2 จาก 1.8 เหรียญฯต่อบาร์เรล ขณะที่ธุรกิจอะโรเมติกส์ TPX และ ธุรกิจน้ำมันหล่อลื่น TLB เบื้องต้นคาด contribution น่าจะทรงตัวใกล้เคียงกับงวดก่อนหน้า รวมราว 2 เหรียญฯต่อบาร์เรล เพราะคาดยังไม่เห็นปัจจัยบวกเชิงเศรษฐกิจที่จะเข้ามาหนุน ความต้องการใช้ได้ ยังต้องรอการฟื้นตัวจากจีนซึ่งเป็นผู้บริโภคหลัก

รายการพิเศษอื่นๆในงวดไตรมาส 2/68 หากค่าเฉลี่ยน้ำมันดิบดูไบงวดไตรมาส 2/68 อยู่เหนือ 77เหรียญฯต่อบาร์เรลจะบันทึกเป็นกำไรจากสต๊อกน้ำมัน ค่าเฉลี่ยราคาน้ำมันดิบอ้างอิงดูไบ 2QTD68 อยู่ที่ 68.6เหรียญฯต่อบาร์เรล ทำให้ยังต้องลุ้นในงวดไตรมาส 2/68 เพราะมีโอกาสบันทึกเป็นขาดทุนสต๊อกน้ำมัน ส่วนของ hedging เบื้องต้นคาดมีโอกาสที่จะบันทึกขาดทุนหรือกำไรจาก hedgingไม่มาก เพราะปัจจุบันมี hedging position น้อยกว่า 8-9% ของปริมาณผลิตภัณฑ์รวม

เหมือนดี แต่ไม่ดี

บล.หยวนต้า (ประเทศไทย) แนะนำ TRADING ปรับลดราคาเหมาะสมเป็น 29 บาท คาดกำไรสุทธิไตรมาส 1/68 อยู่ที่ 3.4 พันล้านบาท เพิ่มขึ้น 22% จากไตรมาสก่อน ผลจากกำไรสต็อกน้ำมัน , กำไร FXHedging, กำไรธุรกรรมซื้อคืนหุ้นกู้

และหากนับเฉพาะกำไรปกติจะทำได้ 2.1 พันล้านบาท ลดลง 30% จากไตรมาสก่อน ผลกดดันจาก Crack Spread และ Crude Premium ดังนั้นกำไรสุทธิไตรมาสแรกของปีนี้คิดเป็น 29% ของทั้งปีแต่โอกาสขาดทุนสต็อกในปีนี้, รอบปิดซ่อมบำรุงใหญ่ในไตรมาส 3/68 อีกทั้งผลกระทบสงครามการค้า ทำให้ประมาณการของฝ่ายวิเคราะห์ยังมีความเสี่ยง

แนวโน้มกำไรปกติไตรมาส 2/68 ไม่เด่น เพราะ 2QTD ค่าการกลั่นอยู่ระดับต่ำ, ต้นทุนน้ำมันสูงขึ้น, Spread อะโรมาติกส์ลดลง อีกทั้งมีความเสี่ยงจากราคาน้ำมันดิบปรับฐาน ส่วนในเดือน ก.ค.จะเข้าสู่รอบปิดซ่อมใหญ่ CDU#3 ทำให้อัตราการกลั่นลดลง และค่าใช้จ่ายเพิ่ม

"สถานการณ์นโยบายการค้าที่ผันผวน และงบไตรมาส 2-ไตรมาส 3 ของปีนี้ไม่เด่น เราปรับลดคำแนะนำเป็น TRADING และลดราคาเหมาะสมเป็น 29.00 บาท เชิงกลยุทธ์แนะนำเก็งกำไรรอบสั้นตามข่าวสงครามขึ้น"

หั่นกำไรปี 68 หมื่นล้าน 

บล.เคจีไอ คาดกำไรสุทธิของ TOP ในไตรมาส 1/68 อยู่ที่ 3.5 พันล้านบาท ลดลง 40% จากปีก่อน เพราะ market GRM ไตรมาส 1/68 ลดลงมาอยู่ที่ 3.6 เหรียญต่อบาร์เรล หรือลดลง 60%จากปีก่อน สวนทางกำไรไตรมาสแรกของปีนี้ เพิ่มขึ้น 28% หากเทียบไตรมาสก่อนหน้า เพราะมีกำไรจากสต็อกน้ำมันสุทธิเพิ่มขึ้น โดยคาดว่าบริษัทจะบันทึกกำไรจากสต็อกน้ำมันสุทธิก้อนใหญ่ 1.2 พันล้านบาท เพิ่มขึ้นจากที่มีกำไรจากสต็อกน้ำมันสุทธิเพียง 95 ล้านบาทในไตรมาส 4/67 หลังจากที่ราคาน้ำมันดิบดูไบดีดตัวขึ้น 4% เป็น 77 เหรียญต่อบาร์เรล

อย่างไรก็ตาม คาดว่า market GRM ของ TOP จะลดลง 29% มาอยู่ที่ 3.6 เหรียญต่อบาร์เรล เพราะ spread ของน้ำมันเบนซิน, น้ำมันเครื่องบิน และน้ำมันดีเซลลดลงมาอยู่ที่ 7.7 เหรียญต่อบาร์เรล, 13.2 เหรียญต่อบาร์เรล และ 14.3 เหรียญต่อบาร์เรลตามลำดับ ขณะเดียวกันคาดว่าอัตราการกลั่นน้ำมันดิบของ TOP จะทรงตัวจากไตรมาสก่อนหน้า อยู่ที่ 310 KBDในไตรมาส 1/68 

ส่วนกำไรจากธุรกิจ aromatics น่าจะฟื้นตัวขึ้นเล็กน้อยเพราะ spread ของ PX-over-ULG95 สูงขึ้นมาอยู่ที่ 141 เหรียญต่อตัน เพิ่มขึ้น 21% จากไตรมาสก่อน แม้ spread ของ BZ-over-ULG95 จะลดลงมาอยู่ที่ 155 เหรียญต่อตัน ลดลง 11% จากไตรมาสก่อนหน้า สำหรับรายการพิเศษ เราคาดว่าบริษัทจะบันทึกกำไรพิเศษสองรายการ ประกอบด้วย 173 ล้านบาทจากการซื้อหุ้นกู้สหรัฐของบริษัทคืนวงเงินต้น 26 ล้านดอลลาร์ฯในไตรมาส 1/68 และ 90 ล้านบาทจากการเคลม performance bond ทั้งนี้คาดว่ากำไรหลักจากการดำเนินงานของ TOP จะลดลงจากไตรมาสก่อน เพราะ market GRM ในไตรมาสแรกของปีนี้ลดลง

ฝ่ายวิเคราะห์ปรับลดประมาณการกำไรปี 68 ลง 14% อยู่ที่ 1.01 หมื่นล้านบาท และปี 69 ลง 1% อยู่ที่ 1.73 หมื่นล้านบาท เนื่องจากราคาน้ำมันดิบลดลง และ spread น้ำมันเครื่องบินและน้ำมันดีเซลลดลง ท่ามกลางความตึงเครียดทางการค้าที่เพิ่มขึ้นจากสหรัฐ ฝ่ายวิเคราะห์คาดว่าบริษัทจะบันทึกผลขาดทุนจากสต็อกน้ำมัน 2.3 พันล้านบาทในปีนี้ จากเดิมคาดว่าจะไม่มีผลขาดทุนจากสต็อกน้ำมัน เพราะปรับลดสมมติฐานราคาน้ำมันดิบดูไบปีนี้ลงจากเดิมที่ 75 เหรียญต่อบาร์เรล เป็น 70 เหรียญต่อบาร์เรล

นอกจากนี้ยังปรับลดสมมติฐาน spread ของน้ำมันเครื่องบินและน้ำมันดีเซลปีนี้และปีหน้าลงปีละ 1 เหรียญต่อบาร์เรล เป็น 16 เหรียญต่อบาร์เรลในปี 2568F และ 17 เหรียญต่อบาร์เรลในปี 69 ดังนั้นฝ่ายวิเคราะห์จึงปรับลดประมาณการ market GRM ของ TOP ปีนี้ลง 3% เป็น 5.5 เหรียญต่อบาร์เรล และปีหน้าลง 3% เป็น 6.6 เหรียญต่อบาร์เรล

"เราปรับลดราคาเป้าหมายปี 68 ลงเป็น 28.50 บาท จาก 30 บาท อิงจาก adjusted EV/EBITDA ที่ 6 เท่า สะท้อนการปรับลดประมาณการกำไร แต่เรายังคงคำแนะนำซื้อ TOP เนื่องจากคาดว่าผลประกอบการจะดีขึ้นในไตรมาส 1/68 และคาดว่าอัตราผลตอบแทนจากเงินปันผลปีนี้น่าสนใจที่ 7.3% และปี 69 ที่ 12.5%อิงจากราคาปิดล่าสุด นอกจากนี้ Murban crude premium ยังลดลงสองเดือนแล้วจาก 3.4 เหรียญต่อบาร์เรลในเดือนมีนาคม อยู่ที่ 3 เหรียญต่อบาร์เรลในเดือนเมษายน และ 1.4 เหรียญต่อบาร์เรลในเดือนพฤษภาคม ซึ่งหมายความว่าต้นทุนการกลั่นมีแนวโน้มจะดีขึ้น ทั้งนี้เป็นที่น่าสังเกตว่าสัดส่วน PB ในปัจจุบันที่ 0.33 เท่าต่ำกว่า -2.0 S.D.(ที่ 0.38 เท่า)บ่งบอกว่าราคาหุ้นในขณะนี้ undervalue อย่างมีนัยสำคัญแล้ว"

เคาะเป้า 27 บาท

บล.ยูโอบีเคย์เฮียน แนะนำ “ถือ” ราคาเป้าหมายที่ 27 บาท ประเมินกำไรสุทธิไตรมาส 1/68 จะอยู่ที่ 3.5 พันล้านบาท เพิ่มขึ้น 25% จากไตรมาสก่อนหน้า (QoQ) แต่ลดลง 41% จากไตรมาสเดียวกันของปีก่อน (YoY) ซึ่งการเพิ่มขึ้น QoQ หลักๆมาจากกำไรจากสต๊อกน้ำมันที่เพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ ซึ่งช่วยชดเชยการลดลงของ market GRM 

อย่างไรก็ตาม กำไรปกติคาดว่าจะลดลงทั้ง QoQ และ YoY จาก market GIM ที่อ่อนแอลง มองไปข้างหน้า กำไรปกติในไตรมาส 2/68 คาดว่าจะทรงตัวจากไตรมาสก่อนหน้า ดังนั้นจึงคงประมาณการกำไรปกติปี 68 ไว้ตามเดิม